Tắc nghẽn vốn?

Vietstock - Tắc nghẽn vốn?

Có lẽ lần đầu tiên trong nhiều năm qua, hiệu ứng chèn lấn vốn từ khu vực công đã phần nào bị hạn chế. Với việc giải ngân vốn đầu tư công không như mong muốn, Chính phủ không có động lực tăng huy động vốn qua thị trường trái phiếu bằng mọi giá, do đó các ngân hàng càng dồi dào thanh khoản, không chỉ nhờ vào lượng tiền gửi của Kho bạc Nhà nước (KBNN) mà còn từ việc hạn chế đầu tư trên thị trường trái phiếu.

Khó ở đầu ra?

Theo chia sẻ của Phó thủ tướng Vương Đình Huệ, gần đây, số dư tài khoản của ngân sách và kho bạc trên hệ thống Ngân hàng Nhà nước đã tăng lên được 150.000 tỉ đồng. Lượng tiền gửi của KBNN tăng mạnh gần đây chủ yếu đến từ việc thoái vốn tại các doanh nghiệp nhà nước, đặc biệt là thương vụ bán Sabeco được 110.000 tỉ đồng.

Ở một diễn biến khác, tổng thu ngân sách trong năm tháng đầu năm nay đạt 490.200 tỉ đồng, trong khi chi ngân sách ước tính 470.300 tỉ đồng, theo đó cán cân ngân sách thặng dư 19.900 tỉ đồng. Nếu nhìn vào con số thâm hụt trong suốt nhiều năm qua và kế hoạch thâm hụt 204.000 tỉ đồng đặt ra cho năm 2018, thì diễn biến thặng dư ngân sách trong năm tháng vừa qua là dấu hiệu tích cực.

Kết quả này không chỉ từ việc thoái vốn doanh nghiệp nhà nước hay giá dầu thô phục hồi, mà còn đến từ việc nguồn vốn chi cho đầu tư phát triển tiếp tục chậm lại. Thực tế cho thấy việc giải ngân vốn đầu tư thực hiện từ nguồn ngân sách nhà nước trì trệ trong hai năm trở lại đây. Cụ thể, năm tháng đầu năm nay, dù có tăng 8,8% so với cùng kỳ (chủ yếu do năm 2017 giải ngân quá thấp) nhưng cũng chỉ mới đạt 28,4% kế hoạch đề ra.

Ai được lợi?

Trong bối cảnh này, lượng tiền gửi của KBNN tại hệ thống ngân hàng thương mại tăng mạnh kể từ năm ngoái đến nay. Điều này tuy giúp thanh khoản của hệ thống trở nên dồi dào, đặc biệt là tại các ngân hàng thương mại nhà nước nhận được lượng tiền gửi lớn, do đó có điều kiện để giảm lãi suất đầu vào nhưng ngược lại, cũng khiến hiệu quả sử dụng vốn của Chính phủ giảm xuống mức thấp. Với thực tế nguồn vốn đang bị nghẽn và phải gửi ngân hàng với lãi suất thấp, thậm chí có thể thấp hơn lãi suất mà Chính phủ huy động qua thị trường trái phiếu, thiệt hại cho ngân sách không chỉ về mặt tài chính mà còn là thời gian sử dụng vốn.

Thanh khoản các ngân hàng dồi dào và lãi suất ổn định ở mức thấp cũng giúp cho các doanh nghiệp có điều kiện tiếp cận vốn với chi phí hợp lý hơn nhiều so với trước đây - giai đoạn mà nguồn vốn đầu tư phải đối mặt với hiệu ứng lấn át từ khu vực công.

Chính vì vậy, thời gian qua, Chính phủ cũng không còn quá mặn mà với việc phát hành trái phiếu, khi mà nguồn thu phần nào ổn định và cải thiện trong khi chi đầu ra bị hạn chế. Lợi suất trên thị trường trái phiếu sơ cấp đã liên tục giảm xuống mức thấp kể từ đầu năm đến nay. Cụ thể, nếu như cuối năm 2017, lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn năm năm còn xoay quanh 4-5%, 10 năm là 5-6%, thì hiện nay kỳ hạn năm năm chỉ còn quanh 3% và 10 năm chưa tới 4,5%. Nếu so với việc mức lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 10 năm gần đây đã tiệm cận vùng 3%, sẽ thấy rõ lợi suất trái phiếu chính phủ của Việt Nam đã rớt xuống thấp kỷ lục như thế nào.

Với lợi suất thấp như thế, các ngân hàng cũng không còn mặn mà tham gia thị trường trái phiếu như trước. Thống kê cho thấy tỷ lệ trúng thầu/đấu thầu liên tiếp sụt giảm trong bốn tháng qua, đến tháng 5 chỉ còn ở mức 37%. So với kế hoạch phát hành 200.000 tỉ đồng trái phiếu chính phủ trong năm nay, tính đến ngày 10-6-2018, việc phát hành mới đạt được 30,8% kế hoạch đề ra.

Đây là điều kiện quan trọng giúp mặt bằng lãi suất ổn định trong nhiều tháng qua, dù đã phải gặp nhiều áp lực từ các yếu tố như lạm phát, tỷ giá có dấu hiệu tăng lên hay dòng tiền gửi từ khu vực dân cư bị chuyển sang thị trường bất động sản hay chứng khoán. Thanh khoản các ngân hàng dồi dào và lãi suất ổn định ở mức thấp cũng giúp cho các doanh nghiệp có điều kiện tiếp cận vốn với chi phí hợp lý hơn nhiều so với trước đây - giai đoạn mà nguồn vốn đầu tư phải đối mặt với hiệu ứng lấn át từ khu vực công.

Tuy nhiên, cần lưu ý rủi ro đến từ việc các ngân hàng huy động vốn của dân cư và mua trái phiếu chính phủ nhưng Chính phủ không thể giải ngân hoặc giải ngân vốn đầu tư công chậm, khiến KBNN phải gửi phần lớn lượng tiền này ngược vào ngân hàng và rồi ngân hàng sử dụng chúng để cho vay ra hoặc tiếp tục đầu tư trái phiếu. Vòng xoáy nguy hiểm đó cho thấy dòng vốn thực tế chỉ có một nhưng đầu ra lại khuyếch đại lên nhiều lần và có thể nằm ở các chủ thể khác nhau. Theo đó, một khi hoạt động giải ngân vốn của khu vực công bình thường trở lại, tiền gửi từ KBNN bị rút mạnh ra thì thanh khoản của hệ thống ngân hàng có thể gặp nhiều áp lực và đối mặt với rủi ro, từ đó khiến mặt bằng lãi suất có thể bị biến động mạnh và gây bất ổn lên nền kinh tế.

Hồ Lê